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連虧9年,為何還能擁有超高市值?| 財務透視特斯拉

奮進中的特斯拉,不領工資的馬斯克。

本文由混沌大學(ID:hundun-university)授權轉載。


尼古拉·特斯拉是一位傳奇的科學家,他曾經說過這么一句話,“在我們這個星球上,能源取之不盡,用之不竭,無需轉換。” 

正是為了紀念這樣一位偉大的科學家,兩位創始人選擇了用“特斯拉”來給公司命名。在翻閱《特斯拉傳記》的時候,可以感受到,特斯拉這個人身上的很多精神和特質對這家企業產生了至關重要的影響。

不是特斯拉汽車,而是特斯拉能源

特斯拉最開始叫“特斯拉汽車”(Tesla Motors, Inc.),2017年正式改名叫特斯拉能源(Tesla, Inc.)。

這標志著現在的特斯拉是一家能源企業。不僅僅是車企,它做的是能源的全產業鏈。特斯拉能源有3個業務,分布在產業鏈上、中、下游。

 成立16載市值超通用

特斯拉于2003年成立,2010年上市。

上市之初,公司的營收并不高,利潤和現金流都為負,甚至直到今年(2019)的一季度利潤和現金流依然是負的。

這時候用傳統的角度去給特斯拉估值是沒辦法做到的,但是特斯拉的市值卻一度超過通用汽車,位列美國四大汽車公司之首。一家不盈利、沒有正的經營性現金凈流量的公司能有這么高的市值非常罕見。

“SEXY”的市場戰略

特斯拉的車型聚齊了S、E、X、Y,其中E就是我們講的Model 3。大家會發現,這幾個字母拼起來就是“SEXY”,這是Elon Musk本人非常喜歡的一個概念。

在市場戰略上,特斯拉的車型覆蓋了高、中、低端。高端產品幫助他驗證了電動汽車技術,樹立了品牌形象,中低端產品可以實現量產。

1. 針對小眾人群推出高性能高端產品

2008年特斯拉推出純電動跑車Roadster,百公里加速僅需3.7s,售價高達10.9萬美元,2500輛車上市前被預訂一空。

2. 針對相對富裕的消費者推出中高端價位汽車,規模量產

2012年特斯拉推出Model S,2015年特斯拉推出Model X,定位中高端,售價分別為7萬和8萬美元起。截至2018年,前者銷量26.4萬輛,后者銷量12.1萬輛。

3. 面向大眾推出低成本經濟型電動汽車,實現更大規模的量產

2017年特斯拉Model 3下線交付,售價僅有3.5萬美元。隨著產能爬坡,企業實現兩個季度盈利,截至2018年,Model 3累計銷售15萬輛,訂單超45萬輛。

成本戰略-最低的電池價格,最好的電池性能

特斯拉一直堅持的一點就是,電池必須是自己的。

以Model S為例,其電池動力系統占整車成本的32%,而電池單體占電池動力系統成本的72%,正因為如此,特斯拉在電池研發上下了大力氣。

特斯拉在電池技術方面的專利占全部專利的50%以上。隨著 2010年開始的鋰電池價格下降,電動汽車的成本持續收縮。對于特斯拉而言,成本領先+電池技術領先成為了其核心競爭力。

特斯拉的靈魂人物-Elon Musk

大家都知道Musk是誰,而且很多人認為他是個天才。其實他不僅能力出眾,而且非常能吃苦。Musk的創造力和執行力兼備,在Model 3產能爬坡的時候,他一直堅持全自動化生產,后來自動化生產不順利,他就在工廠里搭帳篷,招工人。從堅持自動化生產到妥協,這和特斯拉特殊的激勵機制有關系。

特斯拉的股權激勵叫Milestone(里程碑式)。根據公司披露的信息,我們可以看到特斯拉實施過四期激勵,一期針對高管,三期針對CEO。

什么叫里程碑式考核呢?它和事件有關系,設定一個事件,比如成功完成Model S工程機,完成之后,董事會會考核一下,如果確認了,就授予股票期權。

這樣的激勵機制非常有效。它把CEO的利益和公司股東的利益綁定到了一起。股東的利益是什么?是股票價格、公司市值,還有公司的業績,業績可以用財務指標或者重要的事件來定義。

從2018的公司披露文件可以看到,Musk在公司里是有工資的,就是加州政府規定的最低工資標準,但是他從來不領,也就是說,Musk不從公司拿現金。而在執行股票期權的時候,他還要付錢,入股,但只要公司股票價格上升,獲益最大的也是他。通過這樣的制度,CEO本人、股票市值、公司業績、階段性目標就牢牢地連接到了一起。

財務透視:科技的外殼,制造業的內核

特斯拉的收入有3個來源,分別是它的3塊業務:太陽能電池板、電池存儲和新能源汽車。特斯拉賣車有兩種方式:直接銷售和租賃。

從資產負債表來看,透過特斯拉的科技外殼,其實它是一家傳統的制造業公司,有著非常高的資產負債率。

下面我們逐一對財務報表的一些會計科目和財務比率做一些分析。

1. 總資產VS銷售額

從圖中可以看出來,特斯拉其實是一家制造企業,其產能投入十分巨大。

連虧9年,為何還能擁有超高市值?

從兩條曲線的對比來看,銷售收入的增長會滯后于總資產的增長。因為對于制造業而言,總是先進行產能投入(購置設備、產房等),再釋放產能。

2. 收入構成

下圖是特斯拉的收入構成,從2011年到2019年第一季度。2016年特斯拉收購了SolarCity之后它的收入構成就變成了有四塊來源,包括汽車銷售、汽車租賃、太陽能、太陽 城,還有是它的服務。

連虧9年,為何還能擁有超高市值?

從總體上來看,2018年汽車銷售占的比重迅速增加,隨著Model3量產提速,特斯拉在銷售車市場中的份額也在快速增加。

如果我們按照季度來看公司收入構成,從2015、2016、2017、2018年這四年來看,每個季度占全年銷售收入的比重逐漸穩定,在2018年三、四季度的收入占比重增加,是由于Model 3產能在10月到12月釋放導致。

3. 毛利構成

其實在特斯拉的業務當中,毛利率最高的不是汽車,而是太陽 城業務,也就是太陽能屋頂。該業務的毛利率超過40%,如果未來Solarcity的銷售量增加,這將會大大改善特斯拉的毛利狀況。

其他業務,汽車銷售的毛利在20%左右,服務是虧損的。

4. 年度現金流

圖中藍色的經營活動凈現金。非常明顯的是,2018年有一個非常大的藍色數據,這一年的經營活動凈現金將近21億。

連虧9年,為何還能擁有超高市值?

這意味著什么呢?

如果把2010年到2019年一季度的經營活動凈現金求和,是個正數。也是說,2018年賺到的錢(現金凈流入),一下就抵消了過去9年虧損的錢,非常震撼。這說明,這家企業只要產能能上來,盈利是非常可觀的。

此外,我們看投資凈現金,從2010年到2018年,投資活動用到了116億現金。這些錢一共投向了兩個方向,主要是固定資產,如土地、廠房、設備等;還有股權投資,用來布置產業鏈和夢想。

融資活動凈現金是142億,覆蓋了投資凈現金的116億,此外還能支持到特斯拉的經營活動。可以說,融資是特斯拉非常重要的一件事,Musk雖然是CEO,但他的最重要任務是“首席財務官”,這個企業如果沒有融資,就不能走到今天。

下面我們把3種現金流打開,分成更小的條目羅列出來。圖中從上到下分別是經營活動現金流、投資活動現金流和融資活動現金流。

連虧9年,為何還能擁有超高市值?

從圖中我們可以看到,從2010年到2019年1季度,特斯拉累計虧損68億。

為什么會虧損?

雖然特斯拉毛利是正的,但是算上管理費用、研發、折舊和攤銷之后就開始虧損了。這么多年特斯拉總的折舊與攤銷一共57億,如果加回到凈利潤里,虧損就會大幅度減少。折舊、攤銷費用高也是制造業的一個特點,因為有大量的固定資產。

5. 總資產周轉率VS毛利率

這是一組很有意思的數據,關于總資產周轉率和毛利率的對比。總資產周轉率是綜合評價企業全部資產的經營質量和利用效率的重要指標。周轉率越大,說明總資產周轉越快,反映出銷售能力越強。

特斯拉的總資產周轉率在2013年開始進入大規模工廠建設之后就發生了變化,2018年的總資產周轉率是0.75,這符合制造業的特點。周轉率0.7左右是制造業的特點,只要是制造企業,不管制造汽車還是冰箱,周轉率在0.7左右。

我們把兩組數據做到一個圖里,得到上圖的曲線。在右圖中,右上方的點代表利潤率高、周轉快,左下方的點代表利潤低、周轉慢。這說明,特斯拉是周期性盈利模式,與此相對的是消費型盈利模式。這種模式的圖像分布不會這么廣,要么是利潤率低一些且周轉率高一些,或者反過來。

中國股票市場的投資人比較喜歡消費型盈利模式,因為穩定。周期性盈利模式差的時候就會很差,比如靠近左下方的點對應的年份,不僅利潤率低,周轉率也很慢。

分析特斯拉的圖像,2013年是一個不錯的年份,企業有較高的毛利率和較快的周轉率。在這個點上去融資比較容易,相反,如果等轉到左下方的點融資就很困難了。

特斯拉的啟示

特斯拉既是一家傳統的制造企業,也是一家高科技企業。它有著傳奇的名字(來自尼古拉·特斯拉),偉大的使命(加速世界向可持續能源的轉化)和人稱鋼鐵俠的企業掌舵人(Elon Musk)。

在成立16年當中,特斯拉多次陷入經營困境而又起死回生,在這個過程中,既有Musk本人的巨大作用,也有資本市場的施以援手。這樣偉大的一家公司,給我們怎樣的啟示呢?

創始人對于企業成長有關鍵作用

1. Musk的全情投入

Elon Musk曾經被認為是沒有做過落地的產業的人,因為他之前的創業項目都是做成然后變現走人。而對于特斯拉,他做到了落地。從工廠、生產、電池,Musk都是全情投入。

2. Musk的宇宙觀和未來觀決定了特斯拉的格局

Musk不僅在經營特斯拉,他還有火星計劃、膠囊列車,這個人獨有的宇宙觀和未來觀決定了他看汽車行業、能源行業的終局。

3. Musk深度參與研發

Musk是技術出身,他深度參與了公司的研發工程。懂技術、懂成本,又能把二者結合成戰略的CEO非常少見。

4. Musk領銜持續投資

Musk是一個有錢人,他領銜了特斯拉第一輪融資,在此之后,幾乎每一次特斯拉招股他都參與了,每一期股權激勵計劃他也不斷的再認購,這大大提振了投資者的信心。

政府的財政支持非常重要

美國政府對特斯拉項目給予了獨特的財務支持。美國政府前后給了兩筆貸款,能源部的貸款和紐約州政府的貸款都對特斯拉建工廠初期遇到的財務困難起到了非常大的幫助。

另外,還有稅收政策的支持。水牛城政府把特斯拉這個項目拉過去的時候,大部分稅收都減免,再加上以及加州政府零排放積分政策,這些支持都很重要。

企業需有效的激勵機制

激勵機制把CEO的全部身家跟企業牢牢的結合起來,有一個合理的考核的方式特別重要。(完)


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